扬州城市论坛 财经 长城宏观:人员流动回升,内需修复在路上

长城宏观:人员流动回升,内需修复在路上

核心观点

上周市场回顾:(1)汇率方面,美元指数微弱回升,人民币贬值(2)债市方面,中债收益率曲线继续平坦化(3)股市方面,美股基本稳定,A股下跌(4)大宗商品:国际油价下跌,铜价上涨

上周经济数据回顾:2月19日当周,长城证券(行情002939,诊股)中国GDP跟踪指数较上周大幅回升。上周虽汽车销售暂未回暖,但居民出行持续环比/同比大幅回升、地产销售环比继续走强,同比回升趋势不改,居民消费分项仍在修复;行业开工率多数环比回升,同比相对平稳,投资需求活跃度仍处于回升趋势,最终GDP跟踪指数继续明显上升。

上周重要事件点评:(1)人员流动回升,内需修复在路上。2月15日,2023年春运圆满收官。今年铁路、公路、水路、民航旅客量分别恢复至2019年同期的85.5%、47.5%、55.1%和75.8%。春节假期结束以来,人流、物流都出现快速回升,显示节后返工加速,内需修复稳步进行。居民出行与餐饮、旅游等服务消费息息相关,有助于促使消费在扩内需中发挥基础作用。多行业开工明显回弹,投资需求活力回升,有助于促进投资发挥扩内需关键作用。

(2)美国零售回暖,增加通胀压力。2月15日,美国1月份零售销售额6015.29亿美元,环比2.32%,前值-1.25%,创12个月新高。从结构来看,几乎全部零售项目的环比增速都在提升。机动车及其他机动车辆店、机动车辆及零部件店环比分别提高了8.5%(-2.1%→6.5%),7.7%(-1.8%→5.9%),是回升最快的项目。这与美国1月CPI中汽车类商品价格增长较快相一致。我们认为,汽车类消费回暖可能对商品价格形成较大通胀压力。

近期观点重述:(1)美国货币政策:美联储终点利率可能在5.5%左右。(2)中国财政政策:2023年积极的财政政策仍会像2022年一样保持“合理适度、不透支未来”的总基调,且财政更为前置。狭义赤字率在3.0%左右,全国一般公共预算收入增速12.3%,全国一般公共预算支出为增速6.0%,如果再加上政府性基金收支,宽口径赤字率或为6.1%。(3)国内货币政策:在房地产回暖效果待验证,经济弱复苏基础上刺激消费和投资均需要宽松的货币政策,2023年仍然存在较大降息概率,国内降息或50BP以上。

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上周市场数据回顾

1.1 汇市:美元指数微弱回升,人民币贬值

上周,美元指数回升,从2月10日的103.58微弱上涨至2月17日的103.88。上周二,美国公布1月份CPI同比6.4%,核心CPI同比5.6%,均高于市场预期,且环比增速大幅反弹。如果保持季调CPI环比0.5%的增速,12个月后CPI同比将达到6.2%,说明环比增速依然过高。美联储多位委员在通胀数据发布后也立即表态支持继续加息。周四,圣路易斯联储主席布拉德表示“不排除3月支持加息50个基点的可能性”。根据CME联储观察工具,市场预期终点利率将在6月达到5.25%-5.5%,符合我们在去年底的观点。

上周,人民币对美元小幅贬值,汇率从2月10日的6.81上升至2月17日的6.87。人民币贬值的压力来自内外两方面因素。外部环境中,美国通胀超预期,美联储加息周期可能延长,终点利率或将达到5.5%左右,中美利差扩大形成人民币贬值压力。内部环境中,中国1月份消费数据所带的强复苏预期逐渐减弱,实体经济复苏强度还有待观察。不过,因为美国经济软着陆仍不确定,国内经济复苏较为确定,人民币贬值空间也有限。

人员流动回升,内需修复在路上——20230220周报

1.2 债市:中债收益率曲线继续平坦化

上周,人民银行继续开展大量的公开市场逆回购操作,共到期21400亿元,共投放量21610亿元,净投放量为210亿元。上周短端利率逐步上升,DR001从1.40%上涨至2.15%,R001从1.51%上涨至2.56%。虽然上周央行MLF超额续作,也伴随大量的逆回购投放,但由于回笼量较大,净投放量较小,再叠加财政缴税、银行信贷不弱等因素,使得上周短期利率上扬。另外,本周(2月20日至24日)将有16620亿元资金回笼量,全部为逆回购。

人员流动回升,内需修复在路上——20230220周报

上周,中国短期利率小幅上升,美国短期利率也上扬。上周,中国6月期SHIBOR利率上升1bp至2.50%。美国6月期LIBOR利率上升12bp至5.24%,中美短期利率利差为-274bp,倒挂幅度扩大(前值为-264bp)。

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上周,中债方面,两年期中债收益率于上周五收于2.45%,较2月10日上升1bp;十年期中债收益率收于2.89%,下降了1bp,中债10-2年期利差44bp。美债方面,2月17日,两年期美债收益率收于4.60%,上升10bp;十年期美债收益率上升8bp至3.82%,10-2Y的期限利差为-78BP。中美债十年期利差为93bp,两年期利差为215bp。中国货币政策是降息促经济,而美国货币政策仍是加息控通胀。

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上周,中国收益率曲线继续平坦化,短端利率3个月和1年期分别上行了6bp和3bp,而十年期中债收益率下降了1bp,从资金层面上看上周公开市场投放量大于回笼量,但净投放量只有210亿元,资金处于紧平衡状态,再叠加财政缴税等原因,上周短期利率大幅上行。后续我们认为,虽然缴税原因会减弱,但又逢月末,所以下周资金利率维持高点压力仍在。

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1.3 股市:美股基本稳定,A股下跌

上周,美股基本稳定,道琼斯工业指数下跌0.13%,纳斯达克指数上涨0.59%,标普500指数下跌0.28%。美国通胀数据形成的美联储加息预期并未对美股造成较大冲击,原因是美国1月份零售销售数据较好。在强劲消费数据的带动下,美国继续加息预期增强。但我们认为,美国消费需求旺盛,通胀回落降速,加剧了美国滞胀形势,可能只是推迟了衰退,硬着陆的风险并未解除。

上周,国内股市大幅下跌,上证指数下跌1.12%,深证指数下跌2.18%,创业板指下跌3.76%。春节期间包括整个一月份,在“强复苏”预期下国内股市上涨势头较好,1月上证指数上涨5.39%。春节过后,中国经济“强复苏”的预期减弱,股市出现回调。全国两会即将在3月初召开,两会前,股市可能以稳为主,可以适当关注两会后出现的一些结构性机会。我们认为,目前股市缺乏牛市基础,仍将呈现震荡行情。

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1.4 大宗商品:国际油价下跌、铜价上涨

上周,国际油价下跌。2月17日,布伦特原油期货收于83.02美元/桶,周跌幅3.99%;WTI原油期货收于76.56美元/桶,周跌幅4.01%。自去年12月开始,国际油价就在75-85美元/桶的价格区间震荡。上周二(2月14日),拜登政府表示,计划从战略石油储备(SPR)中出售更多原油。但我们认为,美国、俄罗斯、OPEC+针对原油市场的博弈并未结束,俄罗斯已经明确宣布减产,OPEC+也表示不会配合美国而增产。因此,在美国经济衰退,需求大幅减少之前,国际油价可能仍将在75-85美元/桶震荡。

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2月17日,LME铜收于9009美元/吨,周涨幅1.75%。1月26日,LME铜9326美元/吨,创去年7月以来新高。2月10日,智利铜业委员会预测2025年智利铜产量将突破600万吨大关,并于2033年升至658万吨,产值将较2021年增长17%。但是增幅低于此前几年预期,因此导致铜价上涨。不过,在《二月大类资产配置月报》中,我们也指出“铜价的上涨幅度远超出其他金属”,存在一定价格高估的可能”。

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上周经济数据回顾

2.1 上周经济数据一览

需求端看,地铁出行环比、同比皆大幅回升,指向餐饮、旅游等消费或继续强势恢复;地产销售环比回升、同比降幅整体收窄;乘用车销售暂未回暖。2月19日当周,30大中城市日均成交面积为38.1万平方米,比上周增加3.0万平方米,同比降幅扩大3个百分点至-13.2%。九大城市日均地铁客运量为5284.9万人次,环比上周继续增加335.7万人次,同比涨幅扩大11.6个百分点至21.1%,这一数据已达2019年同期的104.6%。线螺采购量为13300吨,环比上周回升5100吨,同比降幅收窄至-11.9%。2月1-12日,乘用车市场零售46.4万辆,低基数因素同比+46%(由于去年2月初是春节期间,基数较低),但与上月同期相比-18%,仍未明显回暖。

生产端看,行业开工率多数继续环比回升,同比涨跌互现。2月19日当周,唐山钢厂高炉开工率为59.52%,环比回升2.4个百分点,同比涨幅小幅收窄至27.1%;汽车半钢胎开工率继续回升4个百分点至71.72%,同比涨幅回落至18.8%;螺纹钢开工率环比上周回升1个百分点至41.97%,同比降幅扩大至21.5%;石油沥青装置开工率为29.7%,较上周下滑1.5个百分点,同比涨幅略有收窄至24.3%。

外贸方面,国内出口运价指数继续降低,同比降幅维持在低位。2月19日当周,SCFI指数均值为974.66,比上周回落20.5,同比降幅维持在-80%左右的低位。作为对照,韩国2月份前10天出口同比+11.9%,主要是今年开工日数较去年同期多2天。按开工天数计算,韩国2月前10天日均出口额同比-14.5%(1月同期为-0.9%)。

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2.2长城证券中国GDP跟踪指数

2月19日当周,长城证券中国GDP跟踪指数为4.25,较上周大幅回升。上周虽汽车销售暂未回暖,但居民出行持续环比/同比大幅回升、地产销售环比继续走强,同比回升趋势不改,居民消费分项仍在修复;行业开工率多数环比回升,同比相对平稳,投资需求活跃度仍处于回升趋势,最终GDP跟踪指数继续明显上升。

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2.3关键经济指标预测

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上周重要事件点评

3.1 全社会人员流动回升,内需修复在路上

2月15日,为期40天的2023年春运圆满收官。据交通运输部初步汇总测算,2023年春运40天全社会人员流动量约47.33亿人次。其中,营业性客运量约15.95亿人次,比2022年同期增长50.5%,恢复至2019年同期的53.5%。其中,铁路、公路、水路、民航分别发送旅客3.48亿、11.69亿、2245.2万和5521.4万人次,分别比2022年同期增长37.5%、55.8%、37.1%和38.7%,分别恢复至2019年同期的85.5%、47.5%、55.1%和75.8%。

春节假期结束以来,人流、物流都出现快速回升,显示节后返工加速,内需修复稳步进行。2月19日当周,九大重点城市地铁客运量达5284.9万人次,百城拥堵延时指数达164.66,分别比2019年同期高出4.6%和5.9%;全国高速公路日均通行665.7万辆,环比回升12.7%。居民出行与餐饮、旅游等服务消费息息相关,有助于促使消费在扩内需中发挥基础作用。多行业开工明显回弹,投资需求活力回升,有助于促进投资发挥扩内需关键作用。

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当前全国疫情防控形势总体向好,平稳进入“乙类乙管”常态化防控阶段。疫情对居民出行的约束逐渐消除,法国等欧盟诸国陆续取消对中国旅客入境限制。中共中央政治局常务委员会2月16日召开会议,听取近期新冠疫情防控工作情况汇报。会议强调,全球疫情仍在流行,病毒还在不断变异。2月15日,中国疾控中心发布《全国新型冠状病毒感染疫情情况》检测出XBB.1.5本土感染者。尽管短期内暂时没有迹象表明XBB.1.5会在我国引起大规模传播,后续应持续警惕二次感染给国内经济修复带来扰动。

3.2 美国零售回暖,增加通胀压力

美国零售销售环比增速创12个月新高。2月15日,美国公布1月份零售销售额6015.29亿美元,同比3.90%,前值4.82%,虽然同比继续下降,但是环比从12月份的-1.25%反弹至1月份的2.32%,结束了11月和12月连续两个月环比负增的趋势。这说明美国消费需求依然旺盛,增加通胀压力。美国的通胀长期位于工资增速之上,只要高通胀持续,美国要么信贷高增,要么储蓄减少,都会削弱美国经济的抗风险能力,一旦失业率快速回升,经济硬着陆的迹象就会快速显现。

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从结构来看,几乎全部零售分项的1月份环比增速都较12月份提升。从环比增速来看,除了建筑材料、园林设备及物料店以外,所有零售业环比增速都在提高。其中机动车及其他机动车辆店、机动车辆及零部件店环比增速分别提高了8.5%(-2.05%→6.45%),7.71%(-1.84%→5.87%),是增长最快的项目。这与美国1月份CPI中汽车类商品价格增长较快相一致。我们认为,汽车及零部件消费占美国商品消费的比重达到了36%,因此汽车类消费回暖可能对商品价格形成较大通胀压力。

人员流动回升,内需修复在路上——20230220周报

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3.3本周经济日历

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近期观点重述

4.1关键政策预期

(1)美国货币政策:美联储终点利率可能在5.5%左右。

(2)中国财政政策:2023年积极的财政政策仍会像2022年一样保持“合理适度、不透支未来”的总基调,且财政更为前置。狭义赤字率在3.0%左右,全国一般公共预算收入增速12.3%,全国一般公共预算支出为增速6.0%,如果再加上政府性基金收支,宽口径赤字率或为6.1%。

(3)国内货币政策:在房地产回暖效果待验证,经济弱复苏基础上刺激消费和投资均需要宽松的货币政策,2023年仍然存在较大降息概率,国内降息或50BP以上。

4.2上周重要报告汇总

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4.3长城证券债券组合指数走势

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2月17日,长城证券债券组合指数100.14。(2023年1月3日作为100)。

二月策略: 配置3年期AA级债券60%,配置子弹型3年期国债40%,杠杆率达到140%。(具体请参考《二月债券投资分析报告》)。

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4.4长城证券大类资产配置指数走势

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2月17日,长城证券大类资产配置指数122.95。(2022年1月4日作为100)

二月策略:原油空头10%,沪铜零头寸,黄金多头10%,权益多头5%,十年期国债零头寸,现金75%。(具体请参考《二月大类资产配置月报》)

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上周,长城大类资产指数下跌,从2月10日的126.48下滑至122.95。在二月策略中,我们因为沪铜和国债期货一直未能达到买入标准而将头寸调整至零,没能延续我们一直看空铜、看多国债的策略,未能抓住二月铜价下跌,国债上涨的行情,造成大类资产配置指数的回调。原油方面,上周原油指数上涨2.34%,拉低大类资产指数2.33点。黄金指数下跌0.11%,拉低大类资产配置指数0.18点,沪深300股指期货下跌1.78%,拉低大类资产配置指数1.04点。

风险提示

国内宏观经济政策不及预期;国企改革不及预期;货币政策超预期;经济数据实际值与预测值不一致;长城证券中国GDP跟踪指数的构建存在较多假设,部分假设可能与实际情况不一致的风险。

证券研究报告:

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